不是股市!这应是当下中国最值得警惕的泡沫

(原标题:不是股市!这应是当下中国最值得警惕的泡沫)

投资者真正要问自己的问题是:它现在的股价是不是已经完全体现,或者透支了投资者对今后发展的预期?

口述|朱宁 上海交通大学上海高级金融学院副院长

采访|杨羽婷

来源|正和岛商业洞察(ID:zhenghedaoshangye)

“只有等到崩盘之后,我们才知道经历的是不是一场。”

人工智能、5G技术、新基建等新概念相继出现,中国市场一片欢呼,越来越多的公司开始相关布局。

这些现象是否真实?未来,中国在这些方面的发展是否一路向好?监管层、公司和投资者应该持有怎样的预期,并作出怎样的调整?

6月30日,上海交通大学上海高级金融学院副院长朱宁接受岛君专访,并就上述问题进行回应。观点犀利,信息量大,推荐大家阅读。

01

对于新基建,需看清3点真相

“新基建”概念出来后,整个市场都处在比较兴奋的状态。我很欢迎新型基础设施建设,但是,我个人对于新基建,持有比较保留的态度。这主要有三方面的考虑:

第一,按照政治局会议,新基建的总量从目前来看,并不足以帮助我们克服新冠疫情带来的冲击,即它不是能解决当前经济放缓的做法;而且,新基建最开始的提出也并不是为了应对疫情,所以不管从目标还是手段来说,它跟这段时间应对疫情的经济政策并不完全一致。

第二,任何一个新技术出来的时候,都会出现投资超前的倾向,这并不是一种孤立的现象。

比如19世纪中叶,英国就出现了铁路建设的狂热和泡沫,项目供应过多,每家每户都拿出自己的储蓄来投资,结果根本没有那么多需求,政策还突然收紧了,资金又纷纷撤出,很多铁路公司就倒闭了。

当时,英国之所以会出现这个泡沫,有三个原因:

一是技术进步,英国正值工业革命,铁路能拓展工业产品的市场;

二是人们没有经历过这种技术进步,由此产生了许多遐想或者希望;

三是非常宽松的货币政策和人们比较强烈的投机情绪。

第三,旧基建已经严重过剩,而有些项目可能会以旧基建之实,却打新基建之名,参与到这场建设浪潮中。

我个人对于新基建比较保留,主要不是因为担心由此产生的泡沫。我更担心的是,由此产生的逆向选择和道德风险,以及因此进一步拉低很多投资的效率,并进一步推动今后债务的形成的可能。

在互联网技术发展的时候,很多说要布局这个技术的上市公司,只要公开提起这个概念,股价都会上涨。我估计到了5G技术的时候,也会出现同样的情况。

大部分人相对不太认真负责,没有进行应该有的研究,以至于他们听风就是雨。包括很多投资者,根本不知道公司是做什么的,没发现很多公司完全就是蹭热点。

就像当年有公司改名叫P2P一样,很多公司虽然本身不是,但可以借用5G这样的题材,通过改名字、公告等方式,把自己装扮成5G公司,来讨投资者喜欢。

02

新基建代表“实体经济”,就没有问题吗?

很多人看好从事实业的企业,还有些专家建议公司更多地从,而不是银行体系获得发展资金。我并不反对这种提议,但要关注现实存在的4大问题:

第一,很多公司仍以为钱是白来的

如果公司以很高的成本才能从股市融到资金的话,那可能就不愿意通过这种方式来了。

而中国的问题恰恰在于,很多公司仍然认为融资的成本比较低,觉得不用强制分红的话,这些钱是天上掉下来的,或者是“靠本事”圈来的。这是很不负责任的融资行为。

在这方面,以银行为主导的金融体系(间接融资)要负很大的责任。民营企业很难通过其他途径获得融资,只有千军万马挤过资本市场这个独木桥,甚至会不惜一切代价,希望能够在资本市场进行融资。

第二,制度性问题引发资金错配

跟原来的上市制度有非常紧密的关系。审批就相当于政府授权或资源分配,一个领域、行业或企业无论是不是真的需要资金,也会有资金进入,而且一定会获利。

又因为在国内融资如此之困难,获得融资的企业从客观来讲,在发展上一定会明显好于那些没有获得融资的企业,这就导致错配资金在民营企业中更明显一些。

当然,国内现在正在改革,今后会过渡到注册制,我们需要耐心等待。

第三,房地产行业的怪圈有待消除

资本的逐利性一定会引发或者引导资金进行错配。

在过去近30-40年里,金融或者投资领域比从事实业的回报确实要高不少,以至于很多做实体经济的人都想要转入金融体系。这不只是在中国,在国外很多国家也是这样的。

金融有没有很好地服务于实体经济?我觉得没有。但是,金融机构要不要因此受批评,或者负责任?我觉得不必,它更多的是转型经济过程中的一个客观现象。

我经常会开玩笑说:金融是不是很好的服务于实体经济,这最关键一点是,我们究竟把房地产归于金融,还是归于实体经济?

过去十几二十年,金融机构从股市、银行等渠道筹集到的钱,很多都投到房地产行业了,它们的最大客户可能来自房地产领域。如果房地产算作实体经济的话,那么现在,金融和实体存在很大矛盾,一定程度上是因为国内房地产的怪圈或者乱象。

房地产形成了太高的投资收益和强烈的投资预期,以至于大家都觉得买一套房比做任何实业都要赚钱。如果这个预期不改变,我们再怎么让金融行业更好服务于实体经济,也不可能实现。

假如你做实体经济,都不愿意把钱放回自己的企业里面,都希望把钱拿出来炒房子——实体经济都不想服务于实体经济,更别说金融行业了。

利益摆在这儿,没有任何资本可以拒绝这种吸引力。所以,讲到市场规律的时候,我们应该少讲初心,更讲一些理性、利益和激励。

第四,投资者往往自我制造泡沫

我们也要从投资者的角度,看他们是不是在合理的价位买到公司的。

我反复和投资者尤其是散户沟通:你们去菜市场买菜,肯定都不想买贵的菜吧?为什么去股市买股票,你们就老想买贵的股票,不想买便宜的股票呢?

“贵”的股票就是估值高的股票。高估值,往往是市场情绪比较火热,出现泡沫的时候,而这正是二级市场投资者最应该谨慎、回避的时候。

但是,投资者因为自身认知的缺陷、行为的偏差,往往自己造就了这些泡沫,同时成为了这些泡沫的“炮灰”或者牺牲品。

这就导致整个市场没有形成良性循环。

03

目前,中国市场上最大的泡沫是哪个?

我不认为目前中国股市有泡沫,无论从全球的估值水平来讲,还是从中国对比历史平均来讲,现在的中国股市确实像证监会李超主席所讲的,显现出了一定的历史投资价值。

至于未来,5G、新基建等新概念会不会引发泡沫现象?

我认为有这种担忧。我们在互联网或者移动互联网时期经历的波峰、波谷或者泡沫崩盘的情况,很可能在这一次的5G,或者在任何新的颠覆性技术出现的时候,还会重复上演。

从基本面上来讲,市场一定是有泡沫的。为什么泡沫一直不破呢?有两个原因:

第一,大家有“博傻”心理,或者说,“叙事”还没有发生改变。

我们经常讲,泡沫是个博傻的过程,只要有人来接盘,大家都很放心。所以,很多人都认为肯定还有更傻的人会来接盘。

有泡沫意味着资产能够带来的现金流或者收益不值这个钱。为什么现在还能值这么多钱?因为大家都认为它值,就像都认为皇帝的新衣很好看,直到有一天,一个小孩说皇帝什么都没穿。

这正如希勒教授在《叙事经济学》中所讲的:“叙事”没有改变的时候,事情还都看起来可以,等到有一天叙事开始改变,很多问题就都冒出来了。

第二,市场都认为,政府会人为地支撑或者支持股市的上涨。

国内可供投资的标的并没有这么多。如果大家都觉得没有别的地方可放钱,那么会在同一个时间,资金流入同一个资产,导致这个资产的价格在短期内急剧上涨。

最经典的例子就是茅台。前两年炒的概念,以及头部企业的估值特别高,也是同样的原因。

同时,今年M2又到13%了,大家基于这么高速的货币供应量,基于这些钱不能投到其他地方去,就会觉得现在估值虽然贵,但是不会跌下来,反正新来的钱会逐渐地把原来的窟窿填平。

所以,是不是泡沫?这是一个哲学问题。只有等到崩盘之后,我们才知道经历的是不是一场泡沫;在这之前,我们只能把它叫做“非理性繁荣”。

但是,整体舆论鼓吹5G、新基建等新概念,肯定是有问题的。它在短期对市场有一定的帮助,至少把资产价格或者把项目炒得很火热。

但是,这种帮助很可能在中长期,导致公司经营不善、现金流恶化,或者市场泡沫、崩盘,最后变成一地鸡毛。

资本市场最终是一个信息的市场。如果人为地压制一些信息,那么资产价格一定变得扭曲。无论是正面还是负面的信息,都应该得到对等的、公开的传播。

04

现有政策,将投资者引入3大误区

有时候,政府的政策也会让大家产生一些不负责任的投资活动。我们必须高度关注,不能因为有新基建、5G等这些新概念出来了,大家就盲目投入到这些领域。

我一直对国内监管的理念和思路提出的不同的意见:

误区1:监管层承担不必要的责任

本来,投资者应该对自己的风险和投资负责任。但是由于错误的政策导向,他们会觉得没关系,一旦整个市场下跌,还会有各种各样的刺激或者放松政策出来。

像这个理论是完全错误的:让大家觉得上涨好像就是证监会的工作做好了,市场下跌就是证监会的工作做差了。而且,这种行为对于投资者的成长和成熟,也是很不利的。

误区2:“重融资、轻投资”的倾向

A股市场最开始是为了帮助国有企业融资和改革的,有重融资、轻投资的倾向,鼓励大家多去投资,但是,并不真正关注投资者是不是获得了比较好的投资收益。

比如,在发行过程中,很多上市公司的价格就已经过高了,这样二级市场投资者买到估值很高的公司以后很难赚钱。

我们在国内的A股市场中,还看到了这样一个现象:很多上市公司把钱从比它们穷得多的投资者那里圈走之后,或者融资之后,其实没有给投资者带来正的投资收益。

这些问题会导致制度上的矛盾,导致“劣币逐良币”:来的都变成是坏的企业,好的企业都去海外上市了,或者是去了。

对于存在大量的非法行为(很多完全是欺诈、财务造假、信息披露不完备),在监管过程中应该预防,或者表现得更成熟些,就大力打击。

误区3:把“增加投资者数量”当标准

证监会还把增加资本市场里面的投资者,当成衡量市场是不是更加成熟和发展的这个标准,不是特别合适。我们在海外市场看到,资本市场成熟的一个重要标志是散户逐渐地退出资本市场。

05

给投资者的5点建议

有句话叫“卖者有责,买者自负”。其实,无论政府怎么宣传和号召(就像当年的“4000点才是牛市新起点”这样的话),投资者都应该有自己的评判标准,对自己负起责任。

我在《投资者的朋友》里,也给投资者写了几点建议,在这里分享给大家:

第一,有最起码的金融学的知识和素养

投资者要看懂自己投的是什么,有什么样的风险和收益。

巴菲特经常说“我只投我懂的东西”。你如果根本不了解这个产品,怎么去投资?而且,这种了解不能是肤浅的了解,而是要对整个事物的本质和背后的投资逻辑,有比较深刻、清晰的了解。

2007年,我曾经带学生去奥马哈拜访过巴菲特,听他讲投资,所以,我对巴菲特的“价值投资”的解读,跟别人不太一样:所谓的价值投资,是只投“很确定不会亏钱”的标的。

巴菲特在很多公开场合也讲过,他投资的标准就两条,第一条是不要亏钱,第二条是永远记住第一条。但是,大部分投资者不是这样的标准,往往想的是能赚多少钱,赚得越多越好,而几乎从来不想风险。

芒格曾经说过:“我希望知道什么东西能要我的命,我要知道之后,就永远不去那个方向。”中国也有句老话叫“利令智昏”。投资者想赚钱想得太多了,反而落入了亏钱和损失的陷阱里面。

第二,有切合实际的期望

股市是一个预期的市场,很多时候并不是一个公司有多好或者有多差,而是这个公司和投资者的预期相比,有多好或者是有多差。

好的公司不一定是好的投资,好的投资不一定是好的公司。有经营状况很好的公司,但是它的估值很高,就不一定是一个特别好的投资标的。

而投资者真正要问自己的并不是这两个问题:它是不是一个好的行业?它是不是一个好的企业?

投资者真正要问自己的问题是:它现在的股价是不是已经完全体现,或者透支了投资者对今后发展的预期?

比如,现在整个5G板块的分化比较大,有些个股超过了一般逻辑可以解释的范围,估值已经100倍甚至200倍。

这种估值水平不是可持续的,以后很可能出现非常大的调整,达不到市场之前给它进行的预期。

现实的问题是,人有很多很天真的、不客观的判断。投资者也会有一种不切实际的期望——总觉得自己买的那些股票会涨。

第三,了解自己

为什么说投资者最大的敌人是他自己?

人是过度自信的,总认为自己比别人聪明,觉得“我虽然知道股票已经贵了,但是别人比我还傻,别人会觉得股票涨得更多”。这种错误的认知关系,毫无疑问会导致错误的投资行为。

怎么避免这类情况?投资者清楚自己有什么弱点,会犯什么样的错误,有什么样的行为偏差,会受什么信息误导等。

第四,懂点博弈论

大量散户对自己在整个股市里的相对位置,仍缺乏认知:散户是弱势群体,在股市里的主要角色是给别人送钱,除非有特别高的水平。

“钱出在韭菜身上,出在羊毛身上”,投资者应该明白,在他们想赚钱的时候,他们听信的机构也想赚钱。

投资者看到的很多信息,包括看好或者看空的报告,是投资机构或者庄家设计出来,故意让他们看到的,具有误导性。很多散户没有这个意识,总认为自己挺能投资的。

第五,多元化投资

投资者在每个领域,有所涉猎和布局,并用一些便宜的指数型基金,进行多元化的投资,这样就能回避很多陷阱。

本文来源:财经
责任编辑:陈合群_NB12679

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